超预期的1月非农，背后有哪些疑点？

　　文章来源：华尔街见闻

　　美国1月非农数据全线超预期，但可信度与可持续性受质疑。年度基准修正显示去年就业增长显著虚高，削弱数据验证基础。新企业存续模型扰动季节性读数，人口基准调整推迟致口径不可比。就业增量高度集中于医疗等少数行业，复苏广度不足。表面强劲的数据尚未扭转机构对美国劳动力市场的审慎评估。

　　美国1月非农就业数据全线超预期，但机构普遍认为，在年度基准修正揭示去年就业虚高、行业增长高度集中的背景下，劳动力市场修复基础仍不牢固。

　　银河证券指出，1月就业增长仍高度集中于医疗等少数行业，结构性特征未见改善，景气持续性有待观察。华泰证券维持美联储6月前暂停降息的判断，称就业市场下行风险虽有所缓解，但数据改善的可持续性仍需进一步验证。

　　数据发布后，市场对2026年全年降息的定价收窄8个基点至52个基点，2年期与10年期美债收益率分别上行7个基点和5个基点。分析师认为，1月数据为联储“按兵不动”提供新的佐证，但并未实质性改变政策路径。

　　就业增长集中于少数行业

　　华泰证券表示，1月就业增量仍集中于医疗、零售、建筑等少数行业，景气持续性有待观察。国联民生证券进一步指出，就业复苏的行业广度依然不足，1月新增就业几乎全部来自医疗保健及社会援助领域，这一结构特征或制约整体生产力修复空间。

　　具体来看，1月私人部门新增非农就业录得17.2万人，创2025年以来单月新高，但行业分布高度不均。服务部门贡献13.6万人，其中医疗保健行业单月新增12.4万人，较去年四季度月均5.2万人的水平大幅跳升；零售业增幅有限，休闲酒店业边际下行4.4万人，金融活动净萎缩2.1万人。

　　商品部门方面，建筑业新增3.3万人，环比多增3.7万人，或受近期地产边际回温及1月天气回暖提振；制造业小幅增长，采矿业略有收缩。政府部门就业边际减少2.6万人至-4.2万人，联邦与州/地方政府分别下降3.4万人和0.8万人。

　　数据质量存在疑问

　　多家机构对1月非农数据的可信度表达保留意见。本次报告同步发布2025年企业调查基准修正终值，数据显示，2025年3月非农就业水平值下修86.2万人；2024年4月至2025年3月周期内，月均新增非农就业下修7.2万人至7.5万人。

　　国联民生证券指出，1月非农数据历来存在显著季节性高估风险，近年同期初值下修幅度均在10万人以上，或主要反映季调因子及数据模型偏差。

　　银河证券进一步提及，BLS在本期报告中首次启用新的“企业诞生-倒闭模型”，虽理论上可提升数据准确性，但亦可能对1月读数形成短期扰动。新模型纳入更多当期样本信息，或加剧原本波动较大的1月数据震荡。

　　此外，BLS每年1月例行依据人口普查局预测数据进行人口控制基准更新，但由于此前联邦政府部分停摆，该项调整已推迟至2月非农报告发布时实施。这意味着1月家庭调查口径下的就业数据仍沿用2025年1月的月度人口估计，后续2月数据与之或存在口径不可比问题。

　　薪资与就业同步改善

　　1月小时薪资环比增长0.4%，较12月加快0.1个百分点，同比持平于3.7%。银河证券数据显示，服务业薪资环比回升0.41个百分点至0.41%，教育和医疗保健业加速扩张，信息业增速明显放缓；商品部门薪资环比增速下行0.03个百分点至0.29%，仅制造业录得小幅回升。

　　失业率方面，1月失业率较前月回落0.1个百分点至4.3%，好于市场预期。华泰证券指出，在劳动参与率回升的背景下，失业率下行与1月以来首申及续申数据整体优于预期所反映的信号一致。劳动参与率超预期上升0.1个百分点至62.5%，周均工作时长亦超预期增加0.1小时至34.3小时，显示劳动力利用强度有所提升。

　　联储政策展望

　　尽管1月非农数据全线超预期，多家机构对其可持续性持审慎态度，普遍维持美联储6月前暂停降息的判断。

　　华泰证券指出，尽管就业市场下行风险明显下降，1月非农及首申数据整体改善，但数据持续性仍有待验证，预计美联储将在6月前按兵不动，待新主席就任后视情况降息1—2次。

　　国联民生证券认为，在经济数据修复与政策独立性双重考量下，鲍威尔短期内暂缓降息的必要性较高。后续降息预期的进一步释放，取决于劳动力市场是否软化、通胀上行幅度能否放缓，以及候任主席沃什的政策表态。

　　银河证券同样表示，当前通胀整体温和、就业数据持续性存疑，联储大概率在6月会议前保持观望。降息对就业市场的拉动效应能否延续，仍需后续数据验证。

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