高市“萨娜经济学”与植田货币政策的三重对决

　　文章来源：麦通MSX研究院

　　作者：程智鹏

　　2月8日，日本提前举行众议院选举。这场被外界称为“超预期授权”的选举，最终以首相高市早苗领导的自民党大胜收官。自民党在465个下院席位中斩获约316席，不仅实现单独过半，更在战后首次以一党之力拿下三分之二以上的超级多数席位；其与执政伙伴合计控制约350余席，得以获得强有力的立法授权，为后续各项政策的推进奠定了坚实基础。

　　这一结果被全球媒体普遍解读为，选民对高市政府推行的核心经济政策给予了认可与背书。尤其是“扩大财政支出、定向扶持关键产业、考虑减轻消费税负担”等举措，精准契合了当前日本民众对经济复苏的迫切期待，也成为自民党赢得广泛支持的重要原因。

　　选举结果落地后，日本资本市场迅速给出积极反馈。选后首个交易日，日经225指数盘中一度大涨约5.5%，成功突破5.7万点历史新高；东证指数同步上涨逾3%，其中防务、半导体、机械等与高市政策导向高度契合的板块表现突出，领跑全场。

　　汇率与债市方面，同步出现理性调整态势。日元在156–157区间小幅走强，10年期日本国债收益率上升约5个基点，至2.28%左右。市场分析认为，这一波动属于正常市场反应，本质上是投资者在为日本后续更大规模的财政支出，以及潜在的进一步加息动作重新定价。从当前走势来看，整体波动仍处于可控范围之内，未出现异常异动。

　　此次日本选举的影响并未局限于本土，全球资本市场均有所呼应。亚洲、欧洲主要股市普遍走高，美国股指期货在欧洲交易时段也出现小幅上扬，市场风险偏好明显提升。多家国际机构同步发声表示，这一全球性的市场回暖并非单一事件驱动，而是“日本选举不确定性彻底解除+全球科技股阶段性反弹”双重因素共同作用的结果，其中日本选举落地带来的政策确定性，成为推动短期市场情绪改善的重要助力。

　　利率路径主导权成关键博弈点

　　此次选举的特殊之处，在于其发生在日本央行完成首次加息、逐步退出收益率曲线控制政策之后。这一特殊背景，让选举结果背后的政策博弈更具现实意义，也直接指向了当前日本经济政策的核心分歧所在。

　　2025年底，日本通胀已连续近四年高于2%的政策目标，通胀黏性逐步增强。在此背景下，日本央行已将政策利率上调至0.75%，创下数十年来的高位，长端国债收益率也随之明显抬升。这一系列调整，标志着日本正式告别了持续多年的零利率时代，步入货币政策正常化轨道。

　　高市早苗此次以“积极财政政策与定向产业投资”为核心竞选卖点赢得大选，这一结果也意味着其主导的“萨娜经济学”将获得进一步强化的授权，后续财政扩张的力度大概率会持续加大。与此同时，日本央行行长植田和男正面临着持续高通胀与货币政策正常化的双重压力，既要坚守2%的通胀目标，又要推动政策逐步回归常态。两者之间的核心分歧，焦点集中在利率调整与财政推进节奏上，这一分歧也已成为当前日本政策组合中最核心的不确定性因素，直接影响着市场对日本资产的定价逻辑。

　　需要明确的是，当前日本面临的核心博弈，并非“是否需要进一步加息”这样简单的选择题，而是“在通胀尚未完全回落、财政政策明显走向扩张的双重背景下，未来的利率路径究竟由谁主导”这一核心命题。

　　具体来看，植田和男的政策约束十分清晰。在通胀黏性较强、工资谈判结果持续偏高的环境下，为维持通胀预期稳定，避免通胀失控，日本央行必须保留进一步加息的选项，这也是其履行政策职责的核心要求。而高市早苗的政策优先级则截然不同，其核心目标是通过扩张性预算、减税与产业投资巩固选民支持，推动经济复苏，同时希望避免过快上升的利率推高政府与企业的融资成本，削弱财政操作空间。这种鲜明的分歧，也成为市场定价日本资产时重点关注的“制度性风险”——未来日本的货币政策，在多大程度上仍能独立于“萨娜经济学”的财政冲动，不受政治层面的过度干预。

　　高市与植田的三大核心冲突线

　　第一条冲突线围绕通胀与工资展开，日本央行的加息压力正持续凸显。近年来，日本通胀持续高于2%的政策目标，并未出现明显回落迹象；与此同时，企业与工会的年度工资谈判（即日本市场高度关注的“春斗”）显示，名义薪资增速正在持续加快。越来越多国际机构认为，日本已经部分摆脱了长期以来的通缩心态，通胀与薪资的联动效应逐步显现。

　　当前市场的核心关注点，高度集中在2026年春季工资谈判上，重点观察加薪结果是否能再次站上5%左右的“高位区间”。一旦达标，植田和男在“进一步加息以稳住通胀预期”上的正当性将显著增强，即便面临来自内阁的政治压力，也难以长期维持按兵不动的立场。在这种情况下，若高市政府仍坚持明显的财政扩张路线，日本央行将陷入“要么加息抑制通胀、要么容忍更高通胀”的两难境地，政策选择的难度将大幅提升。

　　第二条冲突线聚焦于财政规模与国债发行，核心命题是“谁来为高市的财政扩张买单”。高市早苗在竞选期间及胜选后明确提出，将推出创纪录规模的政府预算，加大定向产业扶持与国家安全领域支出，同时适度减轻部分税负，以此推动经济复苏。这一系列政策组合出台后，市场普遍预期，未来几年日本国债的供给压力将出现明显上升，这与当前利率上行的大环境形成了鲜明矛盾。

　　在利率已经逐步上行的背景下，额外的国债发行将进一步推高长端收益率，增加政府融资成本。如果高市政府在政治层面强调“不能让利率上得太快”，干预市场走势，而日本央行又需要坚守通胀目标与自身政策独立性，不向财政让步，那么“国债购债节奏、到期债券再投资策略与利率指引调整”，将成为双方博弈最敏感的交汇点。市场对此的担忧十分明确，一旦出现“日本央行为财政政策让步”的信号，日本的风险溢价和信用定价都可能面临全面重新评估，进而影响整个资本市场的定价逻辑。

　　第三条冲突线关乎汇率与政策独立性，日元或将成为约束双方博弈的“最后一道防线”。

　　过去数年，日元在全球套息交易中的角色十分突出，作为低息货币，它成为全球投资者开展套息交易的核心融资货币，美元/日元汇率多次接近市场公认的关键水平，引发日本官方的高度关注与市场对干预汇率的广泛讨论。在当前格局下，高市政府更重视经济增长与财政操作空间，对汇率波动的容忍度相对较高；而日本央行则需要兼顾物价稳定与汇率稳定，避免汇率过度波动影响通胀与政策公信力。

　　两者的诉求差异导致：若财政扩张与利率路径被市场视为不匹配，日元可能面临持续贬值压力；一旦汇率接近日本官方认定的“过度波动”水平，央行可能被迫在时点不利、政府配合度有限的情况下，采取更激进的紧缩措施，以此捍卫货币稳定和自身政策公信力。因此，日元汇率很可能成为市场判断“高市—植田矛盾是否触及临界点”的实时指标，也是日本国内政策分歧外溢到全球流动性市场的关键通道。

　　日本博弈如何牵动美股

　　日本国内的这场政策博弈，并非与美股无关的“遥远背景噪音”，反而对美股市场存在显著影响。这种影响并非单一维度，而是主要通过三条清晰的路径传导至美股市场，直接影响美股的走势与估值逻辑。

　　第一条是日债—美债利率联动，可能推高全球无风险利率。日本央行政策正常化后，日债具备了实质收益，吸引力显著提升。若财政扩张与政策不确定性导致日债长端收益率走高，日本本土机构会倾向于增加本土国债配置，减少美债等海外债券需求，进而影响美债供求平衡。历史数据显示，日债10年期收益率每上行10个基点，美债对应上行3–5个基点。当前美联储维持高利率、降息预期薄弱，这种传导会让美债长端收益率难以下行，甚至被动抬升，对估值在25–30倍以上的美股成长板块形成实质性压力。

　　第二条是日元波动引发全球资金平仓。日元长期是全球核心融资货币，投资者借日元开展套息交易，形成了大量杠杆头寸。若高市与植田的政策矛盾升级，引发市场对日本政策和汇率的担忧，无论日元贬值还是央行采取激进紧缩措施，都可能触发投资者平仓日元相关杠杆交易。这种平仓行为会通过收缩全球风险头寸扩散至美股市场，导致市场波动率（VIX）上升、流动性溢价扩大，美股中高杠杆、高估值的成长板块，可能出现超出基本面的短期剧烈波动。

　　第三条是全球资产配置调整，冲击美股核心权益地位。日股创下历史新高后，市场开始重新评估其投资价值，全球长期资金的配置平衡正在发生改变。若双方政策矛盾处于可控范围，日股有望凭借政策支撑和基本面改善，成为与美股并列的核心权益标的，这会弱化美股的吸引力，导致部分资金从美股流向日股；若矛盾进一步激化，日债、日元的剧烈波动将通过利率和风险偏好渠道，反向对美股整体走势形成压力。