结束QT未能解除流动性警报！小摩：美联储恐需重启“2019式”巨量注资

　　摩根大通策略师表示，美联储可能会采取额外措施来应对资金市场的压力，即使其最早本周结束资产负债表缩减（即量化紧缩，QT）之后，这种压力仍可能持续。

　　包括摩根大通在内的多家华尔街银行普遍预计，美联储将最早于本月停止缩减其6.6万亿美元的美国国债和抵押贷款支持证券（MBS）组合。不过，摩根大通策略师Jay Barry和Teresa Ho表示，即便如此，关键付款期间的市场波动仍将持续。他们在周二致客户的报告中写道：“即将结束的QT将防止系统中的流动性进一步流失，但资金压力可能仍会持续。因此，我们认为，美联储可能会采取与2019年9月类似的行动。”当时，美联储曾在短期利率飙升后向金融体系注入了约5000亿美元的流动性。

　　虽然当前的货币市场波动性不及当年严重，但摩根大通策略师预计，美联储将推出临时公开市场操作，以缓解隔夜市场在国债结算日、季度末、年末及其他关键支付日期间常见的紧张状况。他们还表示，美联储可能会下调其主要流动性支持工具——常备回购便利工具（SRF）——的利率。该机制是在2019年市场动荡后引入的，最近几周使用频率有所上升。

　　自美联储于2022年6月开始缩减其资产组合以来，已有超过2万亿美元资金从金融体系中流出。这导致其主要流动性衡量指标逆回购工具（RRP）余额大幅下降，而短期债务的激增又吸走了更多资金。

　　因此，银行间借贷使用的多种利率上升并保持高位，即使在非结算期间也是如此。即便是美联储的基准利率——通常被认为对流动性状况不太敏感——也在目标区间内上升，自9月的上次会议以来已连续四次上涨。这些迹象表明，银行在美联储的准备金余额在本月早些时候跌破3万亿美元后，尚未充分在金融系统内流动。

　　一旦美联储停止缩减国债持有量，最终应开始将资金再投资于新发行的国债，以重建银行准备金。摩根大通策略师预计，美联储将在2026年初开始进行常规的国库券（T-bills）购买操作，作为准备金管理的一部分，预计每月购入约80亿美元，以增加系统内现金量。

　　Markets Live策略师Michael Ball表示：“结束QT将停止准备金的流失，并重建系统缓冲。当余额稳定后，回购利率将回落至美联储目标区间内，从而降低融资成本。随着资产负债表空间的释放，交易员将能重新开启相对价值交易，提升流动性并平抑跨资产波动。总体而言，这将为风险偏好提供更好的环境。”

　　摩根大通策略师还表示，除了资产购买外，美联储应考虑将常备回购便利工具（SRF）的利率下调5个基点。该工具允许合格机构以国债或机构债为抵押借入现金。下调该利率有助于推动隔夜回购市场的其他利率下降——特别是有担保隔夜融资利率（SOFR）和三方普通抵押回购利率（Tri-Party General Collateral Rate），这些利率近期已上升至接近或高于美联储支付的准备金利率。

　　摩根大通策略师表示，这一调整还将激励交易商更积极地使用SRF，使其不再仅仅充当类似贴现窗口的“最后贷款人”角色，而是成为一种更有效的流动性与准备金管理利率。

　　无论采取哪种措施，市场观察人士认为，美联储在结束资产缩减后，工作远未结束。Wrightson ICAP高级经济学家Lou Crandall表示：“在不远的将来，美联储将达到一个准备金不再‘极度充裕’的临界点，届时必须重新扩大资产规模，以维持准备金市场的平衡。”